廣發基金

　　軍工的行業發展特點，是與國家的戰略安全需要相匹配。然而，我國經濟實力、科技實力、綜合國力雖然已在“十三五”時期躍上了新的臺階，我國已成為世界第二大經濟體，但國防實力與國際地位、安全戰略需求相比，仍不相匹配適應。參考我國國防建設2035年遠景目標，軍工將可能出現長期的發展機遇?？紤]到“十四五”期間的需求爆發，結合新型號設備陸續進入批產節點，行業或將進入全面需求擴張階段，產業具備豐富的投資機會。

　　1.全球視角：2021年起核心國軍備投入持續新高，多國5/10/20年軍備規劃出臺

　　當下，國際局勢仍處于緊張狀態，全球軍備進入“科技投入”持續增強階段，現已有多國發布未來中長期國防計劃及科技趨勢，分別從交付總量、未來作戰系統、新興技術等三大方面進行明確的強化。

　　2020年，全球多個主要軍事國家全面啟動新一代裝備研制，軍備停滯期或已結束，全球或迎來新一輪軍備革命期。

　　2022年俄烏沖突后，歐洲多個國家表態，將大幅加大國防投入，如德國已通過1000億歐元的特別國防基金法案等?；诋斍皣H形勢和全球軍事發展格局，我國軍工行業將迎來快速發展的機遇。

　　2.中國現狀：自上而下頂層規劃已現，軍費具備顯著邊際變化

　　自上而下分析來看，《十四五規劃和2035年遠景目標綱要》與2021年“八一”政治局集體學習會議中的“十四五”、2027“百年強軍夢”、2035遠景目標共同構成了軍工行業發展的短、中、遠期愿景。

　　“十四五”將成為我國裝備快速換裝、追趕國際先進軍事力量及前沿技術、國防裝備加速突破的時期。目前，我國處于本代裝備追趕換代與下一代裝備加快研制的雙周期疊加階段，有望延續長期的高景氣。

圖1：自上而下政策維度梳理

資料來源：Wind

　　國防支出方面，據Wind數據，我國2019年國防開支占GDP比重為1.2%，軍費占GDP比重遠低于美國、俄羅斯、印度等軍事大國，還有較大提升空間。

　　增速方面，2019-2020年，我國軍費增速已超過GDP增速，在全球緊張局勢、區域問題突出的背景下，我國軍費增速或將長期維持該趨勢。

圖2：歷年國防支出增速及GDP增速對比

資料來源：Wind

　　另外，我國裝備采購費占國防開支的比重從2010年的33%上升至2017年的41%（2017年之后數據不再披露）。我們認為，隨著退役軍人事務部（正部級單位）、國家軍民融合基金的成立，國防開支的部分非直接作戰能力職能開支將有望在外部得到分擔。未來，直接用于武器裝備采購的費用比例或有望穩步提升。

　　3.行業景氣度判斷：軍工的高景氣度具備強確定性與持續性，產業或將進入高速放量周期

　　從中觀維度來看，隨著新型號設備逐步落地，軍工行業估值中樞短/中/長期具備持續超預期的可能。

　　我們認為，目前國防軍工產業已進入型號持續落地期，目前行業內上市公司市值或僅反應了已批產型號的市場空間，未來伴隨著各類新型號裝備持續落地，對應企業的EPS及估值預計會有所提升。同時，通過觀察企業布局領域與預研方向是否契合，也可判斷企業是否具備長期持續性。

　　從2022年一季度報可以看到，軍工板塊已進入歷史性節點，在“十四五”換裝期，板塊實現共振上漲，景氣度趨勢得到財務報表驗證。一季度軍工板塊實現營業總收入827.95億元，同步增長14.60%，實現歸母凈利潤79.90億元，同比增長23.94%，在疫情與去年一季度高基數的背景下，行業依然呈現穩定的中速增長。從產業趨勢來看，軍工可以說已正式進入全面高景氣階段。

圖3：2016Q1-2022Q1軍工板塊營收情況及同比增速

資料來源：Wind

圖4：2016Q1-2022Q1軍工板塊凈利潤情況及同比增速

資料來源：Wind

　　綜上所述，我們認為，軍工板塊屬于長坡厚雪型賽道，兼顧增長持續度、國家長期戰略匹配度、預期穩定正向擴張等特點。

　　4.微觀視角：細分賽道投資機遇聚焦航空、航發、新材料與導彈

　　我們認為，目前軍工的最佳賽道是在短期（2025年）、中期（2027年）、長期（2035年）都會有政策傾斜的領域。根據A股標的范圍，建議關注航空、航空發動機、新材料、導彈等領域。同時，具備利潤率提升、國企改革要素的相關領域也值得關注。

　?。?）航空賽道：主機廠為我國終端防務裝備的提供商，其產品具有不可替代性，將直接受益于國防建設對武器裝備需求的提升。

　?。?）航發賽道：航發本身隨著產品型號逐步批產、成熟，收入利潤率有望實現雙升。此外，航發及其零部件的耗材屬性進一步拉長景氣周期。這是較好的長坡賽道。

　?。?）新材料賽道：航空航天材料的發展，對航空航天技術起到強有力的支撐和保障作用；反過來，航空航天技術的發展需求，又極大地引領和促進航空航天材料的發展。該賽道預計將在“十四五”周期維持較高增速。

　?。?）導彈賽道：全球軍備競賽重啟、現代戰爭精確制導化、新裝備跟進彈藥配套、實戰實訓消耗增加，4重需求疊加下，導彈產業在“十四五”周期或將維持高增速態勢。

　　5.投資策略：規模效應盈利能力提升為主線，關注國企改革機會

　　當前，國防軍工產能建設正處于快速爬坡期，規模效應和股權激勵將不斷推動行業經營改善，釋放利潤彈性。2020年至今，我們已經能夠看到部分有股權激勵、或在中下游環節重資產的細分賽道及個股，完成了盈利能力的筑底，利潤進入到拐點向上階段。

　　同時，軍工作為國家戰略性行業，軍工央企和國企在行業中占據主導地位?！笆奈濉逼陂g，軍工國企將沿著國企三年改革行動方案繼續深化改革，實現高質量發展。

　　國資國企改革正在進入深水區，2022年是三年國企改革行動的收官之年，截止2022年5月11日，主體任務完成進度已超過90%。隨著改革行動的步步落實，前期積累的國企改革紅利或將逐步釋放，我們預計將會看到更多的二級市場投資機會。

（作者：廣發基金研究發展部 楊志棟）

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